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房地产对统计局9月数据的点评:去库存中的投资销售背离周期

发布时间:2017-10-21    研究机构:长江证券

投资增速继续上行,而投资资金覆盖度为119%,处于历史中间水平,随着销售增速与投资增速背离,预计在半年后才会遇到资金瓶颈。9月投资增速9.2%,继续高增长,符合我们的预期。其中,住宅投资依然是主力,增速为11.9%,商业为-4.6%,负增长没有明显扩大。我们认为投资还将保持较高增速:1)当前投资资金覆盖度依然较高,以资金来源/投资开发额来看,9月为119%,处于中间水平,历史最低为101%。当资金覆盖程度在110%以下时,才会有投资增速大幅度下台阶,这出现在销售大幅负增长后,按照目前的销售增速下行速度,预计在半年后才会出现资金瓶颈;2)随着政策鼓励商业用房转租赁,我们判断未来商业投资负增长的幅度不会再继续扩大。

尽管居民中长期贷款连续5个月负增长,但新增人民币贷款比重稳定在38%,预计信贷减少对销售去化率的影响还在后移。在此前深度报告《非典型市场下的供给周期》当中,我们提出一二线城市因为去化率较高,市场主要矛盾是推盘供给是否会增加而非需求是否充足,并因此得出开发商会因为回款率下降带来被迫推盘,进而带动销售增速回升的结论。目前银行信贷继续趋紧,但是趋紧幅度相对过去半年没有明显恶化,例如,前9月和单9月居民中长期贷款/新增人民币贷款均为38%。因此,全国销售增速下行主要源于央行PSL规模减少进而影响三四线城市销量,一二线城市销售去化率依然较高。我们判断,信贷趋紧影响去化率的时间还在后移,最终体现为全国销售增速下行速度也较缓慢。

长效机制的核心在于土地价格波动收窄,带动行业估值体系切换。利润率企稳下,估值中枢稳定,业绩增长带来股价上涨。我们深度报告《土地信贷》当中,提出当地价涨幅低于融资成本时,开发商商业模式从融资拿地切换为经营建房,盈利模式从赚地价升值到赚建房出售,估值体系从类资本品的NAV切换为类制造业的ROE和PE,由于决定估值中枢的利润率会因为淘汰部分没有经营能力的房企而企稳,龙头企业可以获得利润增长带来的股价上升,关注万科A、保利地产、金地集团(600383)、招商蛇口等。同时租赁类公司建议关注金融街、嘉宝集团、世联行、昆百大A等公司。

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